Rusya-Ukrayna gerginliği stagflasyon ve hatta resesyon risklerinin artmasına yol açtı
2022 yılına girerken, global tedarik zinciri ve arz kaynaklı problemlerin hafifçelemesiyle global enflasyonun kademeli olarak gerileyeceği, Küresel büyümenin 2021’e nazaran yavaşlasa da tarihi ortalamanın üzerinde kalacağı ve para siyasetlerinde olağanlaşma devrine geçileceği beklentileri öne çıkmaktaydı.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle tırmanışa geçen emtia meblağları, aslına bakarsan tarihî olarak tepe düzeylerindeki global enflasyonun daha da yükselmesine yol açmasının yanında, Küresel büyümeyi de birtakım varsayımlara göre %1,0 kadar aşağı çekme potansiyeli taşıyor. Bu da, sene başında değerli bir risk ögesi olarak lisana getirilen stagflasyon senaryosunu daha fazla öne çıkarmış durumda. FED başta olmak üzere gelişmiş ülke merkez bankaları büyümeden fazla enflasyona daha fazla odaklanarak para siyaseti duruşlarını şahinleştirdiler. Bu durum, para siyasetlerinin çok sıkılaşmasıyla global iktisadın resesyona girebileceği kaygılarını birlikteinde getirmiş görünüyor. Son günlerde, ABD bono piyasasında randıman eğrilerindeki yataylaşma bu resesyon kaygılarını yansıtıyor.
Buna rağmen, pay senedi piyasaları çabucak hemen bir resesyon fiyatlamasından uzak bir manzara çiziyorlar. Bu durumun bir süre daha devam edebileceğini, lakin ilerleyen aylarda global pay senetlerinde de düzeltmelerin görülebileceğini düşünüyoruz.
Yurtarasında negatif gerçek faizin ulaştığı düzey kur ve enflasyon üstündeki riskleri canlı tutuyor
TCMB kur muhafazalı mevduat (KKM) sistemi ve Liralaşma stratejisini, döviz kurunu istikrara kavuşturma ismine fazlaca başarılı bulurken, enflasyonun ulaştığı düzeyler ve emtia fiyatlarındaki yükselişlere rağmen, siyaset faizini sabit tutma eğilimini koruyor.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle tırmanışa geçen emtia meblağlarının enflasyonu daha yüksek bir patikaya taşınmasını (en geç mayıs ayı itibariyle %70 düzeyinin aşılmasını), cari istikrara de 25-30 milyar $’a varan bir yük getirmesini bekliyoruz. Buna bakılırsa, KKM sisteminin dayanağıyla, TL’deki stabilizasyon bir süre sürdürülse bile, bunun yıl uzunluğu sağlanmasının güç göründüğünü düşünüyoruz.
Bu bağlamda, $/TL kurunu sene sonunda 16,00 olarak öngörüyoruz (var iseyıyoruz). Fakat bu iddia üzerinde kıymetli üst istikametli riskler bulunduğunu belirtmek istiyoruz. En kıymetli risk ögesi da, gerçek faizlerin derin negatif bölgede olduğu bir ortamda, enflasyon ve kur içinde (90’lı senelerdaki gibi) olumsuz bir spiral oluşması olabilir. Öteki bir sözle, artan enflasyona paralel olarak, TL paha kaybetme eğiliminde kalabilir, bu da bir daha enflasyonu besleyerek, olumsuz bir kısır döngünün ortaya çıkmasına yol açabilir.
$/TL kurunun sene sonunda 16,00 (yıllık ortalama 15,07) düzeyinde olacağı bir senaryoda, TÜFE enflasyonunun mayıs ayında %70’li düzeyleri test ettikten daha sonra Kasım/Aralık periyoduna kadar yataya yakın seyretmesini ve yılı da Aralık’taki baz etkisinin sayesinde %49,5 düzeyinden tamamlamasını bekliyoruz. Bu varsayımımızın güç ve öteki emtia meblağlarında yılın sonlarına yanlışsız bir yumuşamayı (mesela Brent petrolün varil fiyatının sene sonunda 95 $’a gerilemesini) yansıttığını da belirtelim (Rusya-Ukrayna gerginliğinde azalma ve/veya Küresel büyümede yavaşlamaya bağlı olarak).
Üstte lisana getirdiğimiz enflasyon-kur spirali riskinin ortaya çıkmasıyla TL’de bedel kayıplarının sertleştiği, mesela $/TL kurunun sene sonunda 17,80 düzeyine ulaştığı (yıllık ortalama 15,73) bir senaryoda ise, TÜFE enflasyonu yıl ortasında %80’li düzeyleri test ederken, yılı da baz tesiri takviyesine karşın %65 (hatta üzerinde) tamamlayabilir.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle başta Brent petrol ve bilhassa de doğalgaz olmak üzere emtia fiyatlarındaki artış, sene başında cari açık varsayımımızı şekillendirirken Brent petrolün varil fiyatını 80 $ var iseydığımızı göz önüne alırsak, cari açık iddiamız üzerinde 25-30 milyar $’a varan bir yük getiriyor. Yeniden Rusya-Ukrayna gerginliği niçiniyle, turizm gelirlerimizde de 3 milyar $ üzere sonlu sayılabilecek bir kayıp var iseyıyoruz. Bunlara bağlı olarak, 2022 sonu cari açık iddiamız 38,5 milyar $ (GSYH’nin kabaca %4,6’sı) olarak şekilleniyor.
tıpkı vakitte, bu varsayım spot doğalgaz meblağlarında bir olağanlaşma var iseyımı da içeriyor. Doğalgaz fiyatlarının mevcut yüksek düzeylerinde kalması ve/veya turizmde daha fazla bir kayıp yaşanması durumunda, cari açık sene sonunda 45-50 milyar $’a da ulaşabilir.
İç talepte hudutlu sayılabilecek yavaşlamaya rağmen, ihracatın takviyesiyle sanayi üretimi kuvvetli seyrediyor
Buna nazaran, GSYH büyümesi birinci çeyrekte %7,0 civarına ulaşabilir. Lakin TL’deki paha kaybının geniş kitlelerin satın alma gücünü aşındırmasıyla, iç talepteki zayıflığın yıl ortasında belirginleşmesini bekliyoruz. Buna göre 2022 yılında GSYH büyümesini %2,3 olarak varsayım ediyoruz.
GSYH büyümesinde yavaşlama, faiz harcamalarında artış ve genişleyici maliye siyaseti uygulamalarının devam edeceği beklentilerimize bağlı olarak, bütçe açığı/GSYH oranının 2022 ortasında %4,0’e hakikat (hatta üzerine) yükselişe geçebileceğini düşünüyoruz.
BIST-100 nereye kadar?
BIST-100 Endeksi yıla kuvvetli bir performans ile başladı. Bu performans uzun müddettir GOÜ’lere karşı geri kalan endeksin izafi bir düzeltme yapmasını da sağladı.
2021 yılını %26’lık bir mutlak getiri ile kapatan BIST 100 endeksi, TL’nin kıymet kaybından dolayı GOÜ’lerin, bir daha %26 gerisinde bir performans göstermişti.
Sene başından itibaren ise kuvvetli performansı ile BIST 100 endeksi %32’lik getiri sağladı. Tıpkı periyotta, USD bazında getirinin de dahil edildiği, GOÜ’lere karşı nispi performansa baktığımızda, BIST-100 endeksinin rölatif getirisinin %30 olduğunu görmekteyiz. Bu bakılırsaceli performans, uzun vakitten beri GOÜ’lerin gerisinde kalan Borsa İstanbul için kuvvetli bir getiri olmuştur.
Performansın ana niçinleri olarak görüşlerimiz (1) BIST 100 ihracat ve emtia eserleri yüklü şirket karlarının 2021 yılında USD bazında %50 artması ve ivmenin 2022 başında da devam etmesi, (2) BIST 100 endeksinin göz gerisi edilemeyecek derecede ucuzlaması, ve (3) artan enflasyon ve düşük mevduat faizlerinden dolayı yatırımcıların pay senedi yatırımlarını arttırması olarak görülebilir.
Sanayi şirketlerinin yarattığı operasyonel kar, yani FAVÖK, beklentilerimize bakılırsa ise bundan 3 ay evvel GOÜ’lerin gerisinde iken, bu ülkelerde artan enflasyon beklentileri ve ivme kaybeden faaliyet karlarından dolayı birebir düzeylere geldiğini söylemek mümkün. BIST-100 endeksinin GOÜ’lere karşı FD/FAVÖK ıskontosu ise %38 düzeyindedir.
BIST-100 Endeks amacımız %24’luk yükselme potansiyeliyle 3,081
kuvvetli devam eden şirket büyümeleri sebebi ile endeks maksadımızı 2,625’den bu düzeye yükseltiyoruz. Bu bağlamda, bankacılık kesiminde %33, sanayi segmentinde ise %21’lik yükselme potansiyeli beklediğimizi belirtmek isteriz. Öte yandan, İNA modellerinde kullandığımız risksiz faiz oranlarının %25’den başlayıp, yıllar prestiji ile makro beklentilerimize paralel kademeli olarak düşürüldüğünü, ve beklentilerden uzun sürebilecek (yüksek) faiz ortamının değerlemeler üzerinde bir risk ögesi olduğunu belirtmek isteriz.
1Ç2022 kar açıklamaları daha sonrası BIST endeksine daha temkinli yaklaşıyoruz.
Bahsedildiği üzere endeksin kuvvetli seyrinin niçinlerinden biri kuvvetli kar beklentileri. Bu beklentilerin ortasında olduğumuz süreç içerisinde fiyatlara yansımaya devam ettiğini ve kar açıklama devri bitmiş olduğinde fiyatlanacağını düşünmekteyiz. Bu bağlamda, karlar açısından yeni bir beklenti oluşana kadar endeksin yükselme katalizörlerinden birinin bekleme moduna geçmesi ihtimaller dahilinde. Buna ek olarak 24. sayfada endeksin niye teknik olarak aşikâr doyum noktalarına geldiğini BIST 100 USD düzeyini faaliyet ve net karlılığına endeksleyerek grafiklerle anlatmaya çalıştık. Bu çalışmada bankaların sanayi segmentine bakılırsa daha makul kıymetlerden süreç gördüğünü temel analizimizin haricinde da doğruladık.
Hazine ve Maliye Bakanı Sayın Nureddin Nebatinin yakın vakitte yaptığı açıklamalardan hükümetin yeni bir enflasyona endeksli tasarruf metodu ile ilgili çalışmalar yaptığını anlıyoruz. Bu eserin sunulması durumunda enflasyona karşı korunma hedefi ile pay senetlerine yatırım yapan kimi yatırımcılar tasarruflarını bu eserden yana kullanabilir ve BIST-100’den para çıkışına niye olabilir.
Model portföyümüz yılbaşından itibaren %37,2’lük mutlak ve %2,2’lik rölatif getiriye sahip.
Model portföydeki paylar
Model portföyümüzdeki payların rölatif performansları ve portföye ekleme tarihleri şöyledir: Akbank: %10,4 7 Nisan 2022, Arçelik %43 20 Nisan 2021, Garanti Bankası 24 Ocak 2022 -%3.8, Indeks Bilgisayar 24 Ocak 2022 -%12, Kardemir 24 Ocak 2022 %10,7 Koç Holding 8 Ağustos 2020 %72,9, Mavi 22 Ocak 2022 %29,9, Logo Yazılım 17 Mart 2022 -%0,7, ve , ve Şise Cam 24 Ocak 2022 %3.
Öte yandan model portföyümüzde bulunan Akbank, Arçelik, Garanti Bankası, Kardemir, Koç Holding, ve Şişe Cam paylarındaki amaç kıymetlerimizi güncelledik. Bunlar, ve takibimizdeki tüm şirketlerin güncellemeleri 25-27’nci sayfalarda mevcuttur.
Ayrıyeten portföyde bulunan şirketlerimizin daha ayrıntılı temel tahlil ve özetleri raporumuzun 30. sayfası ve daha sonrasında mevcuttur.
AKP yaz aylarında TL’yi dizginlemek için 30 milyar dolar sıcak para peşinde
Çetin Ünsalan Yazdı: Borsa neyi fiyatlıyor?
RAPOR: ‘Öne Çıkan Banka Payları ve Riskler…’
2022 yılına girerken, global tedarik zinciri ve arz kaynaklı problemlerin hafifçelemesiyle global enflasyonun kademeli olarak gerileyeceği, Küresel büyümenin 2021’e nazaran yavaşlasa da tarihi ortalamanın üzerinde kalacağı ve para siyasetlerinde olağanlaşma devrine geçileceği beklentileri öne çıkmaktaydı.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle tırmanışa geçen emtia meblağları, aslına bakarsan tarihî olarak tepe düzeylerindeki global enflasyonun daha da yükselmesine yol açmasının yanında, Küresel büyümeyi de birtakım varsayımlara göre %1,0 kadar aşağı çekme potansiyeli taşıyor. Bu da, sene başında değerli bir risk ögesi olarak lisana getirilen stagflasyon senaryosunu daha fazla öne çıkarmış durumda. FED başta olmak üzere gelişmiş ülke merkez bankaları büyümeden fazla enflasyona daha fazla odaklanarak para siyaseti duruşlarını şahinleştirdiler. Bu durum, para siyasetlerinin çok sıkılaşmasıyla global iktisadın resesyona girebileceği kaygılarını birlikteinde getirmiş görünüyor. Son günlerde, ABD bono piyasasında randıman eğrilerindeki yataylaşma bu resesyon kaygılarını yansıtıyor.
Buna rağmen, pay senedi piyasaları çabucak hemen bir resesyon fiyatlamasından uzak bir manzara çiziyorlar. Bu durumun bir süre daha devam edebileceğini, lakin ilerleyen aylarda global pay senetlerinde de düzeltmelerin görülebileceğini düşünüyoruz.
Yurtarasında negatif gerçek faizin ulaştığı düzey kur ve enflasyon üstündeki riskleri canlı tutuyor
TCMB kur muhafazalı mevduat (KKM) sistemi ve Liralaşma stratejisini, döviz kurunu istikrara kavuşturma ismine fazlaca başarılı bulurken, enflasyonun ulaştığı düzeyler ve emtia fiyatlarındaki yükselişlere rağmen, siyaset faizini sabit tutma eğilimini koruyor.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle tırmanışa geçen emtia meblağlarının enflasyonu daha yüksek bir patikaya taşınmasını (en geç mayıs ayı itibariyle %70 düzeyinin aşılmasını), cari istikrara de 25-30 milyar $’a varan bir yük getirmesini bekliyoruz. Buna bakılırsa, KKM sisteminin dayanağıyla, TL’deki stabilizasyon bir süre sürdürülse bile, bunun yıl uzunluğu sağlanmasının güç göründüğünü düşünüyoruz.
Bu bağlamda, $/TL kurunu sene sonunda 16,00 olarak öngörüyoruz (var iseyıyoruz). Fakat bu iddia üzerinde kıymetli üst istikametli riskler bulunduğunu belirtmek istiyoruz. En kıymetli risk ögesi da, gerçek faizlerin derin negatif bölgede olduğu bir ortamda, enflasyon ve kur içinde (90’lı senelerdaki gibi) olumsuz bir spiral oluşması olabilir. Öteki bir sözle, artan enflasyona paralel olarak, TL paha kaybetme eğiliminde kalabilir, bu da bir daha enflasyonu besleyerek, olumsuz bir kısır döngünün ortaya çıkmasına yol açabilir.
$/TL kurunun sene sonunda 16,00 (yıllık ortalama 15,07) düzeyinde olacağı bir senaryoda, TÜFE enflasyonunun mayıs ayında %70’li düzeyleri test ettikten daha sonra Kasım/Aralık periyoduna kadar yataya yakın seyretmesini ve yılı da Aralık’taki baz etkisinin sayesinde %49,5 düzeyinden tamamlamasını bekliyoruz. Bu varsayımımızın güç ve öteki emtia meblağlarında yılın sonlarına yanlışsız bir yumuşamayı (mesela Brent petrolün varil fiyatının sene sonunda 95 $’a gerilemesini) yansıttığını da belirtelim (Rusya-Ukrayna gerginliğinde azalma ve/veya Küresel büyümede yavaşlamaya bağlı olarak).
Üstte lisana getirdiğimiz enflasyon-kur spirali riskinin ortaya çıkmasıyla TL’de bedel kayıplarının sertleştiği, mesela $/TL kurunun sene sonunda 17,80 düzeyine ulaştığı (yıllık ortalama 15,73) bir senaryoda ise, TÜFE enflasyonu yıl ortasında %80’li düzeyleri test ederken, yılı da baz tesiri takviyesine karşın %65 (hatta üzerinde) tamamlayabilir.
Rusya-Ukrayna gerginliğiyle başta Brent petrol ve bilhassa de doğalgaz olmak üzere emtia fiyatlarındaki artış, sene başında cari açık varsayımımızı şekillendirirken Brent petrolün varil fiyatını 80 $ var iseydığımızı göz önüne alırsak, cari açık iddiamız üzerinde 25-30 milyar $’a varan bir yük getiriyor. Yeniden Rusya-Ukrayna gerginliği niçiniyle, turizm gelirlerimizde de 3 milyar $ üzere sonlu sayılabilecek bir kayıp var iseyıyoruz. Bunlara bağlı olarak, 2022 sonu cari açık iddiamız 38,5 milyar $ (GSYH’nin kabaca %4,6’sı) olarak şekilleniyor.
tıpkı vakitte, bu varsayım spot doğalgaz meblağlarında bir olağanlaşma var iseyımı da içeriyor. Doğalgaz fiyatlarının mevcut yüksek düzeylerinde kalması ve/veya turizmde daha fazla bir kayıp yaşanması durumunda, cari açık sene sonunda 45-50 milyar $’a da ulaşabilir.
İç talepte hudutlu sayılabilecek yavaşlamaya rağmen, ihracatın takviyesiyle sanayi üretimi kuvvetli seyrediyor
Buna nazaran, GSYH büyümesi birinci çeyrekte %7,0 civarına ulaşabilir. Lakin TL’deki paha kaybının geniş kitlelerin satın alma gücünü aşındırmasıyla, iç talepteki zayıflığın yıl ortasında belirginleşmesini bekliyoruz. Buna göre 2022 yılında GSYH büyümesini %2,3 olarak varsayım ediyoruz.
GSYH büyümesinde yavaşlama, faiz harcamalarında artış ve genişleyici maliye siyaseti uygulamalarının devam edeceği beklentilerimize bağlı olarak, bütçe açığı/GSYH oranının 2022 ortasında %4,0’e hakikat (hatta üzerine) yükselişe geçebileceğini düşünüyoruz.
BIST-100 nereye kadar?
BIST-100 Endeksi yıla kuvvetli bir performans ile başladı. Bu performans uzun müddettir GOÜ’lere karşı geri kalan endeksin izafi bir düzeltme yapmasını da sağladı.
2021 yılını %26’lık bir mutlak getiri ile kapatan BIST 100 endeksi, TL’nin kıymet kaybından dolayı GOÜ’lerin, bir daha %26 gerisinde bir performans göstermişti.
Sene başından itibaren ise kuvvetli performansı ile BIST 100 endeksi %32’lik getiri sağladı. Tıpkı periyotta, USD bazında getirinin de dahil edildiği, GOÜ’lere karşı nispi performansa baktığımızda, BIST-100 endeksinin rölatif getirisinin %30 olduğunu görmekteyiz. Bu bakılırsaceli performans, uzun vakitten beri GOÜ’lerin gerisinde kalan Borsa İstanbul için kuvvetli bir getiri olmuştur.
Performansın ana niçinleri olarak görüşlerimiz (1) BIST 100 ihracat ve emtia eserleri yüklü şirket karlarının 2021 yılında USD bazında %50 artması ve ivmenin 2022 başında da devam etmesi, (2) BIST 100 endeksinin göz gerisi edilemeyecek derecede ucuzlaması, ve (3) artan enflasyon ve düşük mevduat faizlerinden dolayı yatırımcıların pay senedi yatırımlarını arttırması olarak görülebilir.
Sanayi şirketlerinin yarattığı operasyonel kar, yani FAVÖK, beklentilerimize bakılırsa ise bundan 3 ay evvel GOÜ’lerin gerisinde iken, bu ülkelerde artan enflasyon beklentileri ve ivme kaybeden faaliyet karlarından dolayı birebir düzeylere geldiğini söylemek mümkün. BIST-100 endeksinin GOÜ’lere karşı FD/FAVÖK ıskontosu ise %38 düzeyindedir.
BIST-100 Endeks amacımız %24’luk yükselme potansiyeliyle 3,081
kuvvetli devam eden şirket büyümeleri sebebi ile endeks maksadımızı 2,625’den bu düzeye yükseltiyoruz. Bu bağlamda, bankacılık kesiminde %33, sanayi segmentinde ise %21’lik yükselme potansiyeli beklediğimizi belirtmek isteriz. Öte yandan, İNA modellerinde kullandığımız risksiz faiz oranlarının %25’den başlayıp, yıllar prestiji ile makro beklentilerimize paralel kademeli olarak düşürüldüğünü, ve beklentilerden uzun sürebilecek (yüksek) faiz ortamının değerlemeler üzerinde bir risk ögesi olduğunu belirtmek isteriz.
1Ç2022 kar açıklamaları daha sonrası BIST endeksine daha temkinli yaklaşıyoruz.
Bahsedildiği üzere endeksin kuvvetli seyrinin niçinlerinden biri kuvvetli kar beklentileri. Bu beklentilerin ortasında olduğumuz süreç içerisinde fiyatlara yansımaya devam ettiğini ve kar açıklama devri bitmiş olduğinde fiyatlanacağını düşünmekteyiz. Bu bağlamda, karlar açısından yeni bir beklenti oluşana kadar endeksin yükselme katalizörlerinden birinin bekleme moduna geçmesi ihtimaller dahilinde. Buna ek olarak 24. sayfada endeksin niye teknik olarak aşikâr doyum noktalarına geldiğini BIST 100 USD düzeyini faaliyet ve net karlılığına endeksleyerek grafiklerle anlatmaya çalıştık. Bu çalışmada bankaların sanayi segmentine bakılırsa daha makul kıymetlerden süreç gördüğünü temel analizimizin haricinde da doğruladık.
Hazine ve Maliye Bakanı Sayın Nureddin Nebatinin yakın vakitte yaptığı açıklamalardan hükümetin yeni bir enflasyona endeksli tasarruf metodu ile ilgili çalışmalar yaptığını anlıyoruz. Bu eserin sunulması durumunda enflasyona karşı korunma hedefi ile pay senetlerine yatırım yapan kimi yatırımcılar tasarruflarını bu eserden yana kullanabilir ve BIST-100’den para çıkışına niye olabilir.
Model portföyümüz yılbaşından itibaren %37,2’lük mutlak ve %2,2’lik rölatif getiriye sahip.
Model portföydeki paylar
Model portföyümüzdeki payların rölatif performansları ve portföye ekleme tarihleri şöyledir: Akbank: %10,4 7 Nisan 2022, Arçelik %43 20 Nisan 2021, Garanti Bankası 24 Ocak 2022 -%3.8, Indeks Bilgisayar 24 Ocak 2022 -%12, Kardemir 24 Ocak 2022 %10,7 Koç Holding 8 Ağustos 2020 %72,9, Mavi 22 Ocak 2022 %29,9, Logo Yazılım 17 Mart 2022 -%0,7, ve , ve Şise Cam 24 Ocak 2022 %3.
Öte yandan model portföyümüzde bulunan Akbank, Arçelik, Garanti Bankası, Kardemir, Koç Holding, ve Şişe Cam paylarındaki amaç kıymetlerimizi güncelledik. Bunlar, ve takibimizdeki tüm şirketlerin güncellemeleri 25-27’nci sayfalarda mevcuttur.
Ayrıyeten portföyde bulunan şirketlerimizin daha ayrıntılı temel tahlil ve özetleri raporumuzun 30. sayfası ve daha sonrasında mevcuttur.
AKP yaz aylarında TL’yi dizginlemek için 30 milyar dolar sıcak para peşinde
Çetin Ünsalan Yazdı: Borsa neyi fiyatlıyor?
RAPOR: ‘Öne Çıkan Banka Payları ve Riskler…’